《經濟參考報》記者研讀招股書發現，報告期內碧桂園物業承接的物業大多來自碧桂園集團開發的小區，關聯交易較為頻繁且日趨攀升，存在一定的依賴性。與此同時，隨著稅收政策的調整、人力成本的上漲等因素，碧桂園物業盈利能力存在下降的風險。分析人士認為，報告期內一直居高不下的負債總額，從一個側面凸顯了碧桂園物業急切上市融資的渴求。近來眾多物業公司謀求獨立上市的目的，大多也都是希望通過上市融資后向社區O2O等領域進軍。

深耕物管多年 穩居行業前列

根據招股書披露，碧桂園物業的實際控制人為公司董事長楊惠妍女士。截至2016年6月30日，碧桂園物業董事長楊惠妍女士間接持有公司50.141%股份。而楊惠妍同時擔任碧桂園集團董事局副主席，為碧桂園集團的實際控制人。

招股書顯示，碧桂園物業的前身是2004年4月成立的廣東碧桂園物業管理有限公司，但其業務最早可追溯到碧桂園集團1992年開展的物業管理服務，至今已擁有超過20年的物業管理服務經驗。經過多年發展，碧桂園物業已經發展成為全國領先的物業服務企業，其主營業務已經覆蓋了物業管理服務、社區增值服務、協銷服務等社區全生命周期的服務體系，形成了獨具特色的五星級家園服務模式和大盤管理模式。

《經濟參考報》記者注意到，根據中國物業管理行業TOP100研究組發布的最近幾年《中國物業服務百強企業研究報告》，2013年、2014年碧桂園物業均不在前十強企業之列，但2015年飆升至第9位，2016年則名列第5，位于萬科、綠城、保利和長城等物業公司之后。

數據顯示，碧桂園物業報告期內（指2013年度、2014年度、2015年度和2016年第一季度，下同）實現的營業收入分別為9.15億元、12.07億元、16.72億元和5.37億元，當期凈利潤分別為8096.93萬元、12658.16萬元、22047.54萬元和6156.57萬元。從銷售規模上來看，碧桂園物業距行業龍頭老大萬科物業尚存在較大的差距。但從業績增速看，碧桂園物業發展可圈可點：報告期內，隨著管理面積增加、服務類型增加和業務規模擴張，公司的營業收入總額保持增長趨勢，2013年至2015年復合增長率為35.19%。

關聯交易頻發

碧桂園物業稱，截至2016年3月31日，該公司物業管理業務分布全國25個省（市、區）的150多個城市，物業管理項目數量超過300個，合同管理面積達1.55億平方米，收費管理面積達7693.95萬平方米，服務業主戶數超過60萬戶。而《經濟參考報》記者注意到，碧桂園物業的營業收入主要集中在廣東地區，而其接管的物業項目則大多來自碧桂園集團開發的小區。

報告期內，碧桂園物業在廣東地區的營業收入分別占公司營業收入的74.79%、69.19%、63.02%和56.18%，占比較高。而在碧桂園物業接管的7693.95萬平方米物業中，由碧桂園集團開發的物業的收費管理面積為7472.91萬平方米，占總收費管理面積的97.13%。針對公司管理的物業來源集中問題，碧桂園物業坦承，如果碧桂園集團的房地產開發業務發展放緩或選聘其他物業服務企業管理新開發的物業，可能會影響公司管理物業規模的擴張速度。

在碧桂園物業接管碧桂園集團開發小區的同時，碧桂園物業與碧桂園集團等關聯方之間的關聯交易也較為頻發。報告期內，碧桂園物業發生的關聯交易主要包括向關聯方提供勞務、涉及關聯方的物業服務費權益安排和同時接受部分關聯方提供的勞務、租賃服務及從部分關聯方采購商品等。

報告期內，碧桂園物業的營業收入屬于由關聯方支付的物業服務費權益安排部分分別為17847.78萬元、25033.99萬元、41411.20萬元和9942.76萬元，占當期營業收入的比例分別高達19.50%、20.74%、24.76%和18.53%。而同時碧桂園物業向關聯方提供勞務的營業收入分別為5817.09萬元、11692.64萬元、19802.45萬元和8015.20萬元，占當期營業收入的比例分別為6.36%、9.69%、11.84%和14.93%，呈逐年攀升的態勢。

值得注意的是，在碧桂園物業向關聯方提供勞務獲取的收入中，空置物業服務費占比較高。空置物業服務費收入，是指物業公司在物業竣工并交付給業主前已開展物業管理的相關服務的收入。報告期內，碧桂園物業向關聯房地產開發企業收取的空置物業服務費收入分別為5720.58萬元、7027.23萬元、9159.11萬元和4699.12萬元，占當期營業收入的比例分別為6.25%、5.82%、5.48%及8.76%。

鑒于報告期內關聯交易頻發且日趨攀升，碧桂園物業在招股書中重點提示了關聯交易風險：報告期內公司的關聯交易定價合理公允，不存在損害公司或其他股東利益的情形，對公司的財務狀況和經營成果不構成重大影響，但未來仍可能存在關聯方利用關聯交易損害公司或中小股東利益的風險。

盈利能力存下降風險

碧桂園物業披露稱，公司最近幾年各項業務的發展情況良好，報告期內毛利總額分別為2.88億元、4.04億元、6.06億元和2.08億元，毛利率分別為31.45%、33.50%、36.21%和38.86%，均呈現出日趨增長的態勢。但《經濟參考報》記者注意到，因勞務成本、稅收成本等上升因素，碧桂園在招股書中也坦承了盈利能力存在下降的風險。

作為勞動密集型企業，碧桂園物業重點提示了勞務成本上漲的風險。報告期內，碧桂園物業人工成本金額分別為41681.93萬元、56955.61萬元、71947.46萬元和22450.58萬元，分別占當期營業成本的66.44%、70.95%、67.44%和68.42%。碧桂園物業稱，公司大力推進機械化、信息化、智能化等以積極應對勞務成本上漲的壓力，但無法保證能持續有效地控制或降低勞務成本，提高經營績效。如果公司無法持續地應對勞務成本上漲的壓力，公司的業務發展、經營業績及財務狀況將受到不利影響。

碧桂園物業還坦言，實施營改增前，公司主要繳納適用稅率為5%的營業稅，實施營改增后公司則繳納增值稅，適用稅率主要為6%。由于公司的成本支出主要為人工成本，在實施增值稅之后公司獲得的可抵扣進項稅的金額可能較低，從而稅負成本可能增加，導致公司盈利能力下降。

此外，碧桂園物業還存在應收賬款回收風險。報告期內各期末，公司的應收賬款余額分別為29179.92萬元、53683.23萬元、40121.29萬元和34704.96萬元，占流動資產的比例分別為22.73%、32.79%、36.55%和21.70%。其中，應收關聯方賬款余額分別為18804.26萬元、39041.87萬元、23158.42萬元和11089.28萬元。碧桂園認為，公司未來的應收賬款余額和發生壞賬的風險可能都會增加，從而對公司的經營業績、盈利情況和財務狀況造成不利影響。

記者注意到，報告期內各期末，碧桂園物業的負債總額分別為109737.34萬元、133046.82萬元、85672.48萬元和108632.21萬元，其主要構成為應付賬款、預收款項、應付職工薪酬和其他應付款。而報告期內各期末，該公司的應付賬款、預收賬款、應付職工薪酬均呈現上升趨勢。

碧桂園分析認為，公司的負債變化情況與公司業務發展情況一致，隨著公司業務規模擴張而增加。記者注意到，碧桂園物業招股書在專門提示“實際控制人間接持有股權質押風險”時稱，碧桂園控股通過將其直接和間接持有的豪華控股、智發集團、集裕集團及其控制的其他7家境外子公司的100%股權向其債權人提供質押，以滿足債務融資需求；如果未來碧桂園集團的償債能力下降，無法按期償還上述所述的債務本息，債權人依法履行股權質押合同，則公司將存在實際控制人變更風險。