“一帶一路”，是加杠桿？還是去杠桿？我們說，既是加杠桿，也是去杠桿。中國作為高儲蓄和高杠桿率國家，需要去杠桿；“一帶一路”沿線新興經濟體作為低儲蓄、年輕和低杠桿率國家，需要加杠桿；雙方可以通過加強經濟、貿易和金融合作共同實現以上目標。

杠桿不是越高越好。中國目前的供給側結構性改革的重點之一是“去杠桿”，我們都知道杠桿率高了不好。杠桿高了，杠桿增速過快，特別是和資產價格密切相關的杠桿率增長過快，水平過高，都容易出現風險。

當然，杠桿也不是越低越好。金融抑制理論認為，新興經濟體由于政府干預等因素導致金融發展滯后出現金融抑制，金融抑制進而阻礙經濟發展，從而造成金融發展落后和經濟發展落后之間的惡性循環。

既然杠桿高不好、杠桿低也不好，那么問題來了，究竟誰杠桿率可能高了，需要去杠桿？究竟誰杠桿率可能低了，應該加杠桿？

從人口結構看，“一帶一路”沿線國家較之中國來說，更加“年輕”。“一帶一路”沿線新興經濟體（不包括中國）低齡人口（0-14歲）的比重為27%，比中國的17.2%高10個百分點；其老齡人口（65歲以上）的比重為7.6%，比中國的8.3%低0.7個百分點；其勞動人口（15-64歲）的比重為65.5%，較中國的74.5%低10個百分點。

中國的儲蓄率相對較高。由于中國的勞動人口占比高，有穩定的收入，因此中國的儲蓄率為48.9%，比“一帶一路”國家的21.2%高27.7個百分點。

中國的杠桿率高，“一帶一路”國家的杠桿率低。中國目前的M2（廣義貨幣量）與GDP之比為203%，“一帶一路”國家僅為72.9%。

中國需要穩杠桿，仍以M2/GDP代表宏觀杠桿率，穩杠桿從分子M2看，應控制M2的增長速度，特別是由于國內負債推高的M2增速，同時不能因M2增速下降導致GDP增速下降；穩杠桿從分母GDP的角度看，應避免GDP的過快回落，減少GDP對于投資的依賴度，提升消費特別是進出口對于GDP的貢獻度。從國際收支來看，中國穩杠桿，需要一個適度擴大的經常賬戶順差以及資本和金融賬戶逆差，在國際間融出多余的儲蓄。

“一帶一路”國家需要適度加杠桿，其人口結構和儲蓄率水平導致杠桿率偏低，對經濟增速有一定抑制作用，前瞻考慮未來的人口結構演進，應提升杠桿率，深化金融結構，提升消費率和投資率。當期增加投資，才能為將來不斷提升的勞動力提供更多就業機會，才能實現更高的經濟增長速度。從國際收支角度看，“一帶一路”國家整體需要一個適度擴大的經常賬戶逆差以及資本和金融賬戶順差，從國際上融入資本。

中國和“一帶一路”沿線新興經濟體一個需要穩杠桿，一個需要加杠桿；一個需要經常賬戶順差，一個需要經常賬戶逆差；一個需要資本和金融賬戶逆差以融出儲蓄，一個需要資本和金融賬戶順差以融入資本。不論從經濟和貿易合作看，還是從金融和杠桿率合作的角度來看，中國與“一帶一路”國家加強合作都至關重要，可謂相得益彰。

（作者系招商證券首席宏觀分析師）